原标题：深度丨7000言围观华夏、天安、易安接管案

　　来源：今日保

　　This is not the end． It is not even the beginning of the end． But it is， perhaps， the end of the beginning。这是二战中丘吉尔的名言，相比英文的蕴意，中文差了些许意思，直译为“这不是结束，这甚至不是结束的开始，但这毕竟是开始的结束”。

　　继安邦保险、包商银行被接管后，7月17日，（维权）保险监督管理委员会发布公告：接管天安财险、华夏人寿、天安人寿、易安财险。

　　同时委托太保产险、国寿健康、新华人寿、人保财险托管天安财险、华夏人寿、天安人寿、易安财险。

　　接管期限：自2020年7月17日起至2021年7月16日止，可依法适当延长。 

　　接管组织：银保监会派驻接管组。

　　保险业最大的靴子落地。

　　不同于高调、草莽气息浓重的其他保险系族，这个帝国无论是市场策略还是政治智慧明显高上一个level，低调、神秘且声名赫赫。

　　事实上，他方才是那些年资产驱动负债之保险经营模式的集大成者。控股、参股保险公司之多近十家，联想与之关系紧密的数十家券商、银行、信托、期货等金融公司，以千亿为单位的天量保费、大开的投资渠道，水至深。

　　资产驱动负债的年代，旗下保险公司曾坐拥不亚于行业大哥的保费体量，一度占据十分之一保费市场。

　　总资产近6000亿元的华夏人寿是那颗最亮的星，无论资产质量、知名度皆如此。

　　一只只靴子的落地，牵扯甚多、缭乱错综的股权治理的大扫除莅临。

　　这一系族的今天早已注定。

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　　草蛇灰线，回到2017

　　2017年初的春夏秋冬酒店事件，及随后那张疯传朋友圈，待价而沽、多年积累而得的金融牌照表，正在一一实现。

　　华夏的故事在2017年末悄然上演，且一发不可收拾。

　　这一年11月20日，公告：

　　拟以不超过310亿元的现金，收购千禧世豪和中胜世纪所持华夏人寿21%—25%的股权。其中，千禧世豪持有华夏人寿20%，与北京世纪力宏计算机软件科技公司并列第一大股东；中胜世纪持股13.41%，位居第三大股东。

　　收购完成后，中天金融将成为华夏人寿第一大股东。

　　有媒体公开报道：当时中天金融账面现金不足百亿元，总资产规模约800亿元。同期华夏人寿总资产近5000亿元，“蛇吞象”的收购，加之“第一单”的新闻点，这家偏居西南的地方性房产公司，霸屏新闻端。

　　此后，那张满是金融牌照表格在朋友圈中愈发的广为流传。

　　岂料，约定支付70亿元定金后，一场收购拉锯战夺魄而出，罗生门弥漫。

　　根据《收购股权框架协议》：

　　如因中天金融原因导致购买华夏人寿股份事项无法达成，则购买华夏人寿股份事项定金将不予退还；如因交易对方原因导致交易失败，则千禧世豪、中胜世纪需向中天金融返还双倍定金140亿元。

　　期间，为收购华夏人寿，中天金融停牌一年余，四处筹钱。

　　如300亿出售旗下公司，发不超过60亿的公司债，浙商产融、碧桂园等先后涉足期间，甚至三折出售劳斯莱斯、宾利、法拉利、兰博基尼等豪车。

　　介于自身体量及资金实力，及银保监会对于收购保险公司股权须使用自有资金、且应用货币出资的硬性约束，资金的左右腾挪中，这场旷世收购持续延迟。

　　2018年12月，中天金融发布公告称收购华夏保险股权短期内无法完成。

　　2020年6月10日，中天金融再发一则公告，显得颇为无奈。这则公告做出了重大风险提示，再度重申了定金损失风险。

　　如今，这场收购曲终人未散，定金退不退还是未知。

　　不知道，此时此刻中天金融是否还在等待连自己都不相信的奇迹。  

　　同时，市场上关于华夏人寿新买家的传闻出现。

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　　华夏往事：黑马传奇，押注个险

　　作为2006年成立的保险公司，华夏人寿生于国内保险市场第三次扩容潮。

　　纵览华夏人寿14年，可大致分为两个阶段。第一个阶段，以第一任总裁曹湛为核心的平安系时代，行至2010年。这一阶段的华夏人寿并无太多出奇之处，走的是传统新公司路径——开机构、冲保费，因处拓土投入期，亏损不断。

　　2010年一场百万级罚单后，董事长、总裁先后离开。

　　短暂过渡后，2012年以赵子良为核心的新华系人马从走在路上的生命人寿转战华夏人寿，可遇不可求的金融盛宴中，资产驱动负债型险企乘势而起，也成就了以后的华夏人寿。

　　一条关于现金流的通天大路开启：华夏人寿保费规模2012年时尚不足60亿元，三年进入千亿平台，2018年进入2000亿元平台，打破“老六家”格局成为第五大寿险公司。

　　观华夏人寿做大之路，几乎是所有资产驱动负债型险企的操作模式：以巨额注册资本金，押注银保渠道，大量发售中短存续期的高现价产品聚拢现金流，通过资本市场赚取超额收益。

　　犹记得华夏人寿初始注册资本仅4亿元，行至2010年达到22亿元。2011年“三会”换帅，金融繁荣下，一场史无前例的保费盛宴前夕，华夏人寿注册资本金不断加码。

　　2011年底，华夏人寿增资18亿，注册资本金达到40亿元。

　　进入2013年，华夏人寿增资再加速，先是2013年增50亿元，2014年由增33亿元，注册资本金超过百亿元，达123亿元。2015年再度增资30亿元，注册资本达到153亿元。期间，伴随大额发债。

　　巨额资本金辅以高收益的理财型产品，洞开了现金流之湖。2012年后，保险资金投资渠道的开闸，本就拥有出色投资能力的民营资本推波而出资产驱动负债模式。

　　保费规模的背后，是投资收益的持续递增，2012年是6.6亿元，2016年后逼近300亿元。快速增加的保费和上升的投资收益，带来了盈利周期。2014年后的华夏人寿进入盈利期，且实现利润快速攀升。2014年-2019年累计盈利113.7亿元。之前的岁月中，合计亏损43.2亿元。

　　资产驱动负债类险企的通病，就是缺少高内涵价值产品，短期趸缴产品固然可以因投资利好带来颇丰收益，但难成模式，难持续。

　　熟知保险者可知，这也是“不是保险公司，是投资公司”的资产负债型险企最大的问题——缺少保险的底色。

　　观大型寿险公司平安人寿、太保寿险、凭借强大的续期保费和个险底蕴，拥有着强劲的可持续发展能力。

　　不同于其他无个险队伍、保险底蕴的资产驱动负债类险企，华夏人寿近年来走出了一条银保+投资反哺个险的路子。

　　凭借性价比产品、高费用佣金的基本法支持，华夏人寿2018年达到40万人力，个险标准保费排名市场第六。

　　当前行业整体转型的背景下，个险价值凸显。这也是华夏人寿真正的价值所在，但营销员人力瓶颈凸显、营销费用高企的背景中，畅行个险数十年的大军团粗放打法是否还有机会脱颖而出，乃是行业对华夏人寿的关注点。

　　大型保险公司在代理团队方面的经营能力，有目共睹，或许这也是选择巨头托管的逻辑。

　　需要注意的是，个险比拼的长期经营能力，短期内的亏损和费用投入乃是一般股东无法承受的，尤其是大兵团作战的消耗更是有目共睹。这一点华夏人寿的近两年的业绩很好的说明了这一点，2019年的微利，2020年疫情下代理人队伍的加速流失乃至保费负增长，都是接下来的接管挑战。 

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　　天安人寿：凄惨的弱冠礼，2019亏70亿

　　关于天安人寿，知之者甚少，相较兄弟企业，天安人寿不可谓不低调。

　　2020年，天安人寿迎来“弱冠之年”，突然曝出近70亿元的亏损额，一时间被推上舆论的风口浪尖。

　　回望天安人寿20年的成长历程，可谓跌跌撞撞。

　　天安人寿成立于 2000 年 11 月，总部位于北京。截至 2019年底，注册资本金 145 亿元。领锐资产管理股份有限公司、北京金佳伟业信息咨询有限公司、陕西华秦土地复垦整理工程有限公司、杭州腾然实业有限公司以及大连桥都实业有限公司各持股 20%。

　　仅从盈利看，2010年到2014年，天安财险一直处于净亏损状态，直到2015年才扭亏为盈，当年盈利2969万元，自此迎来了“好日子”，2016年至2018年分别实现净利润8851万元、1.4亿元、8314万元。

　　如同盈利表现，天安人寿保费端的发迹可以追溯到2015年，当年规模保费超300亿元，2016年近700亿元，2018年近800亿元。

　　伴随保费一路走高的是投资收益， 2014年，天安人寿的投资收益仅为10.2亿元，但2015年增长至20.32亿元，2016年暴增71.29亿元。

　　2017年后的故事，耳熟能详，监管转向，资产驱动负债走到尽头，对保险资金运用也趋严。天安人寿的“好日子”一去不复返。2017年和2018年，天安人寿投资收益分别为66.38亿元和56.17亿元，连续两年下降，2019年，天安人寿的投资收益仅为16.85亿元。

　　投资收益的大幅下降，也是天安人寿利润大幅负增长的主要原因之一。

　　循迹天安人寿近几年的发展，掌舵者陈玉龙是华夏人寿此前的个险分管总。2017年其转战天安人寿，在产品策略、个险策略方面与华夏人寿极为相似。只不过时间上稍晚，正是这几年的时间差，令之与华夏人寿颇有距离。

　　奈何，政策急转直下，华夏人寿式的银保与投资反哺个险的打法，已极难再现。主要是投资收益受限于行业转型，银保、产品难现当年打法，随之投资收益难上规模。

　　对比华夏人寿动辄近300亿元的投资收益，天安人寿近两年表现最好的仅有五六十亿元，压力可想而知。

　　数据对比，2015年—2017年三年间，华夏人寿规模保费合计超过5000亿元，投资收益合计近800亿。同期的天安人寿数字是约1800亿、160亿。

　　结果是，上述打法之“后遗症”，譬如满期给付压力大、高手续费及佣金支出多等，且大军团个险的高投入有目共睹，将极大考验股东的资金实力。

　　时光一逝永不回，好日子也只能回味。作为曾经的现金流大户，天安人寿的业务转型也面临着较大挑战：保障现金流、满期给付的压力下，找到可持续发展之路。

　　与转型相比，偿付能力的压力也迫在眉睫。从2019年四个季度偿付能力报告来看，天安人寿各季度末综合偿付能力充足率分别为138.07%、140.17%、139.06%、136.49%，核心偿付能力充足率分别为121.2%、123.98%、123.15%、129.65%，虽然两项指标均符合监管要求，但在人身险公司中排名靠后。

　　保险业务收入下滑也是不争的事实。偿付能力报告显示，天安人寿去年保险业务收入逐季度下滑，分别为292.48亿元、103.81亿元、75.75亿元、48.87亿元。

　　业绩深陷泥沼之外，还有天安人寿管理层的动荡。银保监会公开资料显示， 2016 年以来，天安人寿经历了法人代表和主要负责人变更、董事长和董事辞职等10多位高管人员调整。法人代表则为公司总经理陈玉龙。天安人寿的董事长“悬空”多年。

　　弱冠之后，路该怎么走？ 

　　4

　　天安财险：遭遇连环劫

　　注入巨额现金流、拿下理财产品销售资格、高价挖角保费能人，这套打法同样也体现在天安财险的成名路上。从咸鱼翻身到保费波峰、再到资金波谷，天安财险耐人寻味。

　　2019年数据可查的81家财险公司中，天安财险以40.68亿元的亏损额行业垫底。

　　2019年年报显示，天安财险全年保险业务收入156.32亿元，同比增长3.2%。但归属母公司所有者净利润大幅转亏，究其原因，与其投资型业务兑付不无关系。

　　所谓投资型业务，即非寿险投资型产品。曾经的天安财险凭借该类险种，快速实现了资产规模的上升，然后投资上高歌猛进，这与天安人寿如出一辙。一组数据可以证明：

　　2011

　　入主天安财险之初，天安财险注册资本金21.2亿元，四年间资本金增幅8倍，达到177.6亿元150亿元+数十亿元的发债背后，是撬动的是高达千亿量级的现金流高峰。

　　2012

　　天安财险 “保户储金及投资款”仅为200万元，2016年，接近2500亿元。同年，投资收益为179亿元，净利润6.98亿元。

　　2013

　　天安财险获批经营投资型业务后，其保户储金以及投资款收入飞速增长，从2013年当年的0.02亿元，到2014年的259.26亿元，再到2015年的1266.99亿元，最高涨到2016年的2474.81亿元。

　　2016

　　随着监管收紧投资型产品，2017年、2018年，天安财险保户储金及投资款降至1702.49亿元和566.35亿元。

　　一度风光的天安财险在理财险产品在2017年4月前，戛然而止。监管叫停非寿险投资型业务，一场兑付危机急降。随之而来就是净利润的大幅下滑，2017年仅有8500万元，不足上一年的13%。同期，投资收益下降46亿元。

　　投资型产品，特别是中短存续期保险，需要持续上扬的资本市场和不断涌现的高额收益投资项目。在利率下行和资本市场调整阶段，保险公司难以获得资金端高收益，负债将会承压。

　　说白了，借的债总要还的。

　　2019年，情况更甚，天安财险曾引发上交所问询。

　　天安财险母公司西水股份承认：在2019年5-7月存在资产负债累计现金流缺口。

　　上交所问询：2018年，天安财险持续处于理财型保险净兑付时期，“保户储金及投资款”科目资金流入为零，资金流出为1187亿元，报告期末余额为566.4亿元，其中一年内需兑付的金额为550.8亿元。

　　西水股份回复：2019年1月至4月，公司已完成理财险兑付404.80亿元，这一阶段理财险兑付的资金，主要包括：通过债券、股票、基金、不动产等资产卖出释放资金112.85亿元；通过信托产品提前清算、银行存款提前支取等方式筹集资金142.99亿元；通过卖出回购融入资金146.18亿元。

　　天安财险计划通过出售投资性房地产、提前结束信托产品、处置其他无固定期限资产等方式补充资金，满足理财险兑付及对外融资偿还的资金需求。

　　变卖资产可解燃眉之急，也是天安财险眼前的必由之路。

　　4月底，西水股份发公告：为补充流动资金需求，天安财险于2019年3月将其持有的49779.9万股股票所对应的收益权转让给华夏人寿，转让总价为87.88亿元。

　　面对债务压顶，天安财险不得不处置资产，举家还债。通过出售投资性房地产、提前结束信托产品、处置其他无固定期限资产等方式补充资金，满足理财险兑付及对外融资偿还的资金需求。

　　好在，天安财险2020年一季度偿付能力报告显示，2020年1季度净现金流为-25725.58万元，截至2020年3月31日，除部分支付退票外，公司投资型业务已经全部兑付完毕，公司流动性风险得到解除。

　　随着优质资产的出售，天安财险公司总资产也失去了半壁江山，质量更是难比以前。

　　这家25年的老牌财险公司，未来又将何去何从？

　　这是天安财险2019前五大险种的承保盈利状况，承保利润亏损约6000万元。期间，百亿车险实现承保利润9000万。

　　车险费率深化改革将行，非车满目多亏损，更那堪保证保险疑霾犹存，走过投资主导的商业模式，天安财险的未来并不轻松。

　　后记

　　前人愁不尽，只能留与后人愁

　　一家以“华夏”命名，两家以“天安”命名的公司，曾经是“资产驱动负债型”险企的代表。他们通过巨资注入辅以中短期高收益产品，和较高的手续费，做大保费规模快速吸金，而后借由投资来赚取收益。盈利模式更偏向于“资产管理型”，利润主要来源于利差。

　　这样的“神话”如需进一步持续，须建立在资本市场的火热，以及高收益、低风险投资项目源源不断的基础之上。

　　但随着保险回归保障，经济进入新常态，此前的模式早已“往事随风”。

　　转型成为他们的当务之急。

　　转型不是一蹴而就的，是个艰难的过程，如何在满足巨大现金流需求的前提下调整业务结构，这是个不小的挑战。

　　规模最小的那一家互联网保险公司，更是在内部人控制、持续亏损中挣扎。危墙之下，参与者之中都陷入发展和存续之困，蜃楼中又将何去何从。

　　这里既有互联网保险公司、也有各色保险公司，染指多张牌照的帝国当如何处理？

　　一只只靴子的落地，牵扯甚多、缭乱错综的股权治理的加速大扫除莅临。银行、保险、信托……

　　现金流的盛宴已终结，曾经的弄潮儿们未来何安？

　　比过去更为重要的是未来。出清市场负面、化解风险之后的最大挑战是商业模式的重塑。

　　所谓的资产驱动负债模式，最大的弊端就是缺少高内涵价值产品，短期趸缴产品固然可以因投资利好带来颇丰收益，但难成模式，难持续，且短险长投，暴利与爆雷一念之间。

　　联想曾经安邦接管重塑过程，摸清风险底数、补万亿现金流、资产分步处置、市场化团队重组、扭转企业经营风格、战投的引入．．．．．． 回看接管历程，或许这也是上述企业的未来。

　　首当其冲的是，摸清风险底数，厘清窟窿有多大？

　　重建注定是艰难的，堪比一次创业。

　　4月22日，银保监会副主席曹宇在国务院新闻办新闻发布会上透露：

　　2019年，银保监针对中小银行股东股权与关联交易开展了专项整治，查处了3000多个违规问题，清理了1400多个自然人或者法人代持的股东。

　　5月10日，银保监开展保险机构股东股权管理情况调研，意欲了解当前机构股东股权管理存在的问题，排查股东股权风险苗头与隐患。

　　行至7月再有银保监高层强调中小银行保险机构股权治理问题，可见此中分量。

　　一只只靴子的落地，牵扯甚多、缭乱错综的股权治理的大扫除莅临。这当不是开始。

　　看未来，天色无情，江声不断。

今年以来，利好政策频频加码我国第三支柱养老体系建设，金融活水如何满足居民养老需求正史无前例地受到各方关注。诸多类型的养老三支柱产品一一亮相：

7月29日，银保监会、人民银行联合发布《关于开展特定试点工作的通知》，启动特定养老储蓄试点。

6月24日，证监会就《个人养老金投资公开募集证券投资基金业务管理暂行规定（征求意见稿）》向社会公开征求意见，对可纳入个人养老金投资的公募基金产品、投资等提出具体要求。

4月21日，国务院办公厅发布《关于推动个人养老金发展的意见》，确立了我国第三支柱养老保险的基础制度框架。

今年2月，银保监会发布《关于扩大养老理财产品试点范围的通知》，从3月1日起，养老理财产品试点范围由“四地四机构”扩为“十地十机构”。

随着顶层纲要出炉，政策红利逐渐释放，一场关于养老资金的长期备战已经在银行、基金、保险3类金融机构中打响。至此，我国第三支柱养老体系建设集齐养老储蓄、养老理财、养老公募基金、商业养老保险、税延型养老保险、专属商业养老保险、个人养老保障管理产品7颗“龙珠”。竞合之势下，保险业又有何独特竞争优势，谁将成为建设养老保险第三支柱的排头兵？

银 行

养老理财扩容至十地十机构后，4家大型银行将启动特定养老储蓄试点

自养老理财试点从“4地4机构”扩容成“10地10机构”后，养老理财产品步入常态化发行阶段。而作为养老第三支柱货架上的新型产品，侧重“保本保收益”且具有较长产品期限的养老储蓄试点也即将展开。

①养老理财试点扩围提速，23.1万投资者累计认购产品超600亿元

2021年9月，银保监会下发《关于开展养老理财产品试点的通知》，选择四地四机构开展试点，我国养老理财产品正式起航。

今年2月，银保监会发布《关于扩大养老理财产品试点范围的通知》，从3月1日起，养老理财产品试点范围由“四地四机构”扩展为“十地十机构”。

对于已开展试点的工银理财、建信理财、光大理财和招银理财，单家机构养老理财产品募集资金总规模上限由100亿元提高至500亿元。

而对于新增的6家试点理财公司——交银理财、中银理财、农银理财、中邮理财、兴银理财、信银理财，单家机构养老理财产品募集资金总规模上限为100亿元。此外，2022年1月，贝莱德建信理财也被批准参与养老理财产品试点工作，试点期限暂定一年，募集资金总规模目前限制在100亿元以内。

截至8月4日，已有招银理财、建信理财、工银理财、光大理财、贝莱德建信理财、中邮理财6家银行理财子公司发行33只养老理财产品。

截至7月末，23.1万投资者累计认购养老理财产品超过600亿元，这也意味着户均认购额达25.97万元，显示出市场对养老理财产品的认可。

目前来看，银行发行的养老理财产品表现稳健，稳定增值或将成为最大吸引力，其特点如下：

（1）投资期限偏长：封闭期普遍在5年甚至10年，除重大疾病等特殊情况不得提前赎回，适配长期养老需求。
（2）业绩比较基准较高：养老理财产品的业绩基准设置在4.8%-8%，具有较高收益率目标；

（3）风险等级较低：绝大多数养老理财产品的风险等级为中低风险等级（二级）
（4）认购门槛及费率低：首批养老理财产品起购金额均为1元，费率普遍低于银行普通理财产品，其托管费均不高于0.02%，也不收取销售服务费。

（5）面对不特定社会公众销售：按照规定，试点理财公司只能在试点地区范围内选择试点地区销售养老理财产品。

②养老储蓄4行5城试点一年，利率略高于大行5年期定存挂牌利率

7月29日，银保监会、人民银行联合发布《关于开展特定养老储蓄试点工作的通知》，明确工商银行、农业银行、中国银行和建设银行4家大型银行将于2022年11月20日起，在合肥、广州、成都、西安和青岛开展特定养老储蓄试点，期限为一年。

试点期间，单家银行特定养老储蓄业务规模将不得超过100亿元。

在产品设计方面，特定养老储蓄产品包括整存整取、零存整取和整存零取3种类型，产品期限分为5年、10年、15年和20年4档，产品利率略高于大型银行5年期定期存款的挂牌利率。储户在单家试点银行特定养老储蓄产品存款本金上限为50万元。

与一般的储蓄存款相比，特定养老储蓄产品具有期限长、品种多、利率高3个特点，适合风险偏好较低、对流动性要求不高、追求固定收益的群体。

不过，与其他养老金融产品相比，养老储蓄竞争力有限：一是收益率缺乏吸引力，难以实现高收益；二是灵活性相对较差、个性化不足，且在资产配置选择上不如其他养老金融产品多样。

公 募

195只养老目标基金产品规模破千亿，权益资产管理能力优势突出

2018年3月，证监会发布《养老目标证券投资基金指引(试行)》，正式拉开公募基金助力养老金第三支柱建设帷幕。

当年8月6日，南方、华夏、嘉实、广发、博时等14家基金公司的养老目标基金获批。

作为养老第三支柱的重要补充，公募养老产品目前以养老目标FOF产品为主。截至6月底，全市场已累计有195只养老FOF产品，规模合计1057亿元。

目前，养老FOF基金产品中主要分为两种产品。

一是目标日期型养老FOF：此类产品以投资者退休日期为目标，依照下滑曲线进行大类资产配置，随着目标日期的接近，基金的资产配置方案相应发生变化；

二是目标风险型养老FOF：该类产品设定固定产品的风险水平，根据特定的风险偏好，设定权益类资产、非权益类资产的基准配置比例。

从产品设计来看，公募养老目标基金产品具有双重收费、设置最短持有期限制的特点，其管理费率在0.3%-1.0%之间，而托管费率在0.1%-0.25%之间，总费率平均在0.92%左右。这一费率处于偏债混合型与平衡混合型基金之间，基本与同仓位水平的普通基金处于相似位置。

今年6月，个人养老金的重要配套制度《个人养老金投资公开募集证券投资基金业务管理暂行规定（征求意见稿）》发布。其中提出，个人养老金基金针对个人养老金投资基金业务设立的新基金份额类别应豁免申购费等销售费用，对管理费和托管费实施一定的费率优惠，未来公募养老基金的双重费率困境或许将得到缓解。

此外，《征求意见稿》明确，个人养老金投资公募基金，拟优先纳入养老目标基金，未来进一步扩充产品范围，而养老FOF基金产品也或将迎来高光时刻。

不过，从行业竞争格局来看，当前国内养老FOF市场仍处于发展初期，还没有形成稳定的市场竞争格局。养老公募类产品主要由券商和公募基金公司发行，这类机构往往具备领先的投研能力，在产品设计、投顾体系方面，能够提供综合财富管理服务，吸引风险偏好较高的客户。

不过，值得注意的是，券商和公募基金二者在渠道能力方面均存在短板，缺乏独立渠道，销售能力较弱，主要跟商业银行等机构联动，取长补短，为养老客群提供更综合养老金融服务。

保 险

保本、附加保障及终身给付特性独树一帜，跨周期长期资金投管能力受青睐

养老理财、养老储蓄、养老目标基金等养老金融产品纷至沓来，让不少业界人士惊呼：保险业销售成本高，投资收益率相对又比较低，在第三支柱市场，该如何维系竞争力？

答案其实就在保险产品本身。保险产品具备保本、附加保障及终身给付特性，在满足风险保障需求上独树一帜。此外，其稳健增值的保险账户将为客户提供一种稳健积累养老金的途径，符合“长期投资、稳健回报”的产品理念，跨周期的长期资金的投资管理能力优势将为保险公司打造独特的竞争优势。

目前，保险业在第三支柱市场的主要产品包括：商业养老年金保险、个人税延商业养老保险、专属商业养老保险产品、个人养老保障管理产品。

①商业养老年金保险更为贴合养老需求

当前，人身险公司主要通过商业养老年金保险参与第三支柱。

从产品形态来看，与普通年金产品相比，商业养老年金保险主要在缴费方式、保险期间、领取年龄和领取方式上做了特殊限定，具有缴费方式灵活、领取期限较长、领取金额相对较高的特征，更为契合养老需求。

部分养老年金产品除了延续养老年金保险缴费灵活、保障终身等特征之外，还将养老资金规划与养老实体服务相衔接，提前锁定退休后的养老社区服务。
总体而言，当前养老年金保险尚未完全与普通年金保险相区分，养老保障功能相对较弱，绝大部分产品仍以全生命周期的普通年金产品形态存在。但值得注意的是，随着险企医养产业链布局持续完善，附加养老保障功能的养老年金产品逐渐丰富，其养老保障功能也将愈加完善。

当然，目前我国商业养老年金保险整体规模尚小。截止2020年底，商业养老保险责任准备金超过5800亿元，占人身险责任准备金比例相对较小。未来，随着险企普惠型医养结合项目的持续落地，养老年金保险有望在第三支柱中承担更为重要的地位。

②个人税延商业养老保险税优力度有限，累计实现保费仅6.3亿元不及预期

银保监会数据显示，截至7月8日，共有23家保险公司参与个人税延型养老保险试点。

首批试点公司有中国人寿、太保寿险、平安养老等12家险企，第二批增加了人保寿险等4家险企，第三批、第四批、第五批又分别增加了3家、1家、3家保险公司。

虽然获批经营税延养老保险业务的保险公司不断增加，但截至2021年末，税延型养老保险累计实现保费仅约6.3亿元，参保人数刚超过5万，试点结果差强人意。

③专属商业养老保险产品收益率尚可，累计保费22.1亿元

2021年5月15日，银保监会发布《关于展开专属商业养老保险试点的通知》，决定于2021年6月1日起在浙江省（含宁波市）和重庆市开展专属商业养老保险试点，期限暂定一年，中国人寿、人保寿险、太平人寿、太保寿险、泰康人寿以及新华保险6家公司参与试点。

由于专属商业养老保险试点启动以来，总体运行平稳，业务规模稳步增长， 2022 年2月，银保监会发布《关于扩大专属商业养老保险试点范围的通知》，将专属商业养老保险试点区域扩大到全国范围，并在原有6家试点的寿险公司基础上，允许10家养老保险公司参加试点。

截至2022年6月底，试点公司累计承保保单19.2万件，累计保费22.1亿元，其中，新产业、新业态从业人员投保已经近3万人。
从产品形态来看，试点专属商业养老保险大多采取变额年金形态。相较于传统养老年金保险而言，专属商业养老保险采取账户式管理方式，灵活度高，可有效满足客户的差异化养老储蓄需求：一是账户价值具有最低收益保证；二是积累期提供投资组合转换功能；三是领取期可衔接养老、照护等服务；四是领取时方可转化为年金支付。

目前，虽然专属商业养老保险发展仍处于探索阶段，但产品收益率尚可。从具体运行产品来看，专属商业养老保险均采用“保底+浮动”的收益模式，在2021年6家试点公司推出的专属商业养老保险产品中，稳健型账户2021年年化结算利率在4%-6%，进取型账户结算利率在5%-6.1%，实际收益均远高于最低保证利率。

④个人养老保障管理产品

个人养老保障管理产品，其实质并非保险产品，并不具备保险保障功能，可看成养老保险公司向个人或机构发售的理财产品。
2009年，各家养老保险机构面临企业年金发展缓慢、业务类型单一、养老金融触点较少等问题，保监会顺应时势发布《关于试行养老保障委托管理业务有关事项的通知》，给予养老保险公司养老保障委托管理业务试点资格，旨在推动各家机构积极满足市场潜在的养老金融需求。

随着2019年人保养老正式经营团体养老保障管理产品，市场经营主体扩充至9家，包括国寿养老、平安养老、长江养老、太平养老、泰康养老、大家养老、新华养老、人保养老和建信养老。其中，除了新华养老和人保养老只开展团体养老保障管理业务外，其余7家主体均开展个人养老保障管理业务。

目前，市场份额排名前4的机构为国寿养老、平安养老、建信养老和长江养老，其养老保障产品规模均超过千亿元，头部效应明显。专属商业养老保险。

2021年底，银保监会发布《关于规范和促进养老保险机构发展的通知》，要求养老保险机构持续压降清理现有个人养老保障管理产品。2022年6月30日前，适时停止相关产品新增客户，原则上于2023年底前完成存量业务清理，支持符合条件的养老保险机构开展个人养老保障管理业务转型与产品创新。

综合来看，资管机构的禀赋决定了各自产品的目标人群。保险产品兼具保障属性，银行具有强大的渠道优势，公募基金在于权益资产管理能力优势。

据天风证券预计，短期内银行理财份额或为60%，公募基金占比15%，养老保险占比25%。同时，考虑到持有者对权益类资产的偏好逐步释放，预计公募基金份额有望逐步上升至20%。预计个人养老金正式落地5年后，给银行理财、公募基金、人身险保费带来的边际增量分别达1.9%、0.7%、8%，人身险边际受益程度更大。

附表 我国第三支柱养老竞品核心特征对比

某周刊最近发布了一篇文章叫《处置问题险企》，并且透露，正在修订过程中的《保险法》草N中拟新增提出：“若被接管的保险公司资产不足以清偿全部债务，或者依法进行保险业务转让的，经GWY批准，可以对保险合同进行合理变更。”

这啥意思呢？

比如A保险公司破产了，B保险公司接管了A保险公司的保单。但经过GWY批准，我们在A保险公司买的3.5%利率的保单可以被下调到3.5%以下，这就是对保险合同进行合理变更。

我这里给大家讲个小故事，请勿对号入座。

上世纪90年代末，由于当时日本经济持续低迷，日元利率一降再降，直到负利率。当时日本股市的表现糟糕，债务违约不断发生，部分保险公司投资端收益低迷，导致根本无法按期兑付高利率的保单。遭遇困境的保险公司越来越多，1997年-2001年，日本有7家寿险公司破产。而当时日本只有40家寿险公司，破产比例将近20%。

保险公司破产后，保单被其他保险公司接收，但接收后的合同利率比原本合同利率大幅下降，比如原本合同是5%，新合同则降到了2%，这实际上是重置了原有保险合同。但这也是没有办法的事，毕竟日元利率都降到负数了，保险公司根本无法兑现早期卖出去的高利率保险合同。

保险公司的生意模式跟银行相似，本质都是拿着客户的钱去做投资。

银行是一边收客户的存款，另一边向其他人发放贷款，赚取利息差。银行充当一个信用中J的角色，客户每年固定从银行手上拿到2%的利息，银行虽然可以发放5%利率的贷款，但要承担违约风险。

保险是一边收客户的保费，另一边寻找各种能够提供稳定收益的资产，也是赚取利息差。保险充当一个资产配置管家的角色，客户每年固定从保险公司手上拿到3%的利息，保险公司虽然可以投5%的资产赚取息差，但随着利率不断下行，高息资产越来越少，保险公司就可能找不到好资产，陷入“资产荒”。

当然，我说的是分红险、年金险等理财型保险，不是医疗险、重疾险、意外险这些保障型保险。这些不会受到市场利率变化的影响，只要保险公司的精算师们算准了国民健康率、意外死亡率等关键数据就没问题。

美国、日本的保险公司以前都面临过破产潮，主要都是由利率快速下行导致利差损造成的。而目前保险公司面临的更大的问题是，如果利率快速下行，不仅投资收益难以覆盖成本，自身持有的一些资产还可能出现爆雷违约的风险。

目前，保险打破刚兑暂时还是消息阶段。因为如果连保险都不“保险”了，那保险的需求就会快速下降，极大地打击消费者购买保险的信心。如果连保险都不保险，还有什么值得买呢？

我想起了上周三给大家写的《我们的富人减少了》，里面有介绍，胡润调查了我们富人的资产配置意向，我们高净值人群未来一年的投资首选是黄金，海外资产占可投资资产的1/6。我今晚补充一点，这里的海外资产不一定是海外股票，也可以是海外债券。

1、传全面取消核心城市的限购政策，并且推动融资协调机制落地，今天地产股凸凸了一下，但是地产相关的商品期货大跌，比如玻璃期货今天跌4%。所以，这是股票反映乐观预期，商品反映悲观现实？给我整不会了。

2、百D将为苹果今年发布的iPhone16提供AI功能。主要还是为了解决合规问题，海外AI大模型还没有得到监管的批准。我把这条消息传到了几个圈内，朋友们纷纷打算去买港版iPhone

这究竟是苹果拉百D一把？还是百D把苹果拖下水？这就要等新手机发布的时候看销量了。百D港股股价今天小涨2.55%，苹果美股盘前微跌0.28%。

3、今天两市中位数-2.59%，郭佳队没有买入痕迹。

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