作者：孙阳

年后的A股市场真是太不让人省心，点位高，波动大，股民和基民们都在高处的寒风中瑟瑟发抖。不知道有没有小伙伴已经想要撤退，或者已经撤退了，撤出来的资金又打算去到哪里呢？ 

虽然美林时钟经常不准，但除了少数极端的市场环境外，股债跷跷板规律还算靠谱。所以，从股市退出来的资金如果不打算买房买车，那么大概率是要找一些相对安全的固收类产品进行投资的。

扒一扒市面上的固收类产品，最常见的大概有这么三类：公募基金、银行理财和信托产品。

对于公募纯债类产品其实没什么可解释的，可以非常清晰地分为货币基金、短期纯债基金以及中长期纯债基金。由于一级债、二级债和混合偏债产品都可能有股票仓位，就不纳入此次讨论的范围了。银行理财产品我们主要看已经满足监管要求的银行理财子公司产品，其中纯固收产品基本上可以分为现金管理类和普通纯债两种，目前比较有可操作性的区分标准是期限，一年以内的姑且都算作现金管理产品，一年及以上的就是普通纯债产品。对于信托产品，传统定义下的固收产品其实是投向非标信贷资产的，这类产品情况比较特殊，关注的小伙伴可以自行向各信托公司理财经理去了解，我们此次就不讨论了。而在标品固收类产品方面，信托公司起步相对较晚，具体的投资策略也不是那么清晰透明，准确的进行分类比较困难，所以我们干脆就将其与银行理财的分类标准统一起来，期限在一年以内的标品固收产品都算作现金管理产品。

01 公募纯债类基金产品

按照WIND终端的口径，我们分别统计了传统货币基金、短期纯债基金以及中长期债券基金三类产品近一年的收益表现。其中货币基金是最标准的现金管理产品，每个工作日均可申赎，使用摊余成本法，以七日年化和万分收益表述收益水平，银行和信托公司都有类似的产品，在收益上直接可比；短期纯债基金大概可以认为是组合久期在一年以内的类现金管理产品，银行和信托公司非货币型产品中持有期在一年以内的产品与其有可比性；中长期纯债基金则可以对标银行和信托公司的持有期一年以上的标品固收产品（这些产品也可按照监管要求的比例持有非标资产）。 

坦率地讲，上述统计数据恐怕不会让大家感到欢喜，也与公募基金最近一年的高光形象极其不符。虽然春节后A股市场经历了较大幅度的下跌，但截止成文时（3月7日），大多数成立超过一年的股票基金的收益还是非常不错的，没想到纯债产品的收益却如此“惨淡”。 

货币基金的收益基本上在2%左右徘徊，652只产品中有394只近一年收益在2%以上，占比为60%；近一年收益不足1.5%的产品有24只，占比仅为3.7%；近一年没有产品亏损。这个收益表现虽然算不上太好，但也基本上符合投资者的预期，货币基金流动性管理的角色定位进一步清晰了。

短期纯债基金的收益中位数为2.01%，全部261只产品中，近一年收益超过3%的产品有23只，占比仅为8.8%；近一年收益不足1%的产品有42只，占比高达16.09%；近一年本金亏损的产品有9只，占比为3.5%。短期纯债基金一般是作为类现金管理工具来使用的，其收益中枢已经与传统货币基金持平了，却呈现出更加肥厚的尾部分布，加之申赎时的资金效率低于货币基金，其投资性价比实在堪忧。

中长期纯债基金的收益中位数为1.54%，竟然明显低于货币基金和短期纯债基金。全部1807只中长期纯债基金中，近一年收益超过4%的有46只，占比仅为2.55%；近一年收益不足2%的有1304只，占比高达72.16%；近一年本金亏损的有167只，占比为9.24%。虽然不应该过于关注中长期纯债产品的短期收益，但近一年来这类产品的收益表现确实糟糕透了。 

仔细回想一下，最近一年多的时间里，银行渠道卖出了天量的公募基金，偏股类产品自不用说，主要是市场行情驱动下的激情销售；固收类产品方面，卖的基本上都是“固收+”策略的基金吧，如果没有股市行情的加持，公募基金的普通纯债产品真的难以引起个人投资者的关注。进入三月，股市高位震荡下跌，公募基金发行的热度瞬间冷却。与过去二十年一样，股市一旦表现不佳，股票基金卖不动的时候，混合偏债基金和纯债基金也跟着倒霉。

02 固定收益银行理财

银行理财多年以来都是人民群众喜闻乐见的固收类理财产品的代表，新规后要求净值化转型，并成立了理财子公司，但目前大多数产品的形态和投资运作逻辑与公募债基还是存在比较明显的区别的。总体上看，银行理财还处于预期收益型产品向真正的净值型产品转型的过渡期，资产-负债匹配的管理模式仍然盛行。我们无力对市场上的银行理财产品进行全口径统计，因此仅选取其中几家具有代表性的银行，来看看他们的理财子公司产品的大致情况。

1、工银理财  

货币型产品中比较有代表性的是工银理财“添利宝”，风险等级为R1，其中大众型1万元起购，七日年化收益大概在2.6%左右，私银专享型100万起购，七日年化收益大概在2.8%左右。

非货币型短期理财产品中比较有代表性的是工银理财·鑫得利固定收益类封闭式理财产品，风险等级为R2，持有期为280天，1万元起购，业绩比较基准3.05%。 

中长期理财产品中比较有代表性的是工银理财·恒鑫封闭期可延长固定收益类理财产品，风险等级为R2，持有期为，747天，1万元起购，业绩比较基准为4.15%。

净值型固收理财产品中比较有代表性的是工银理财·鑫添益固定收益类双周开放净值型个人理财产品，风险等级也是R2，双周开放，1万元起购，业绩比较基准为：“中债-高信用等级中期票据全价（1-3年）指数（CBA03423.CS）年化收益率+2.00％”。

2、招银理财  

在售的货币型理财产品有7只，5只普通货币产品风险等级为R1，两只多元型货币产品风险等级为R2，其中既有传统的T+1到账的产品，也有T+0的产品。招银理财在货币型产品线的布局上与大型公募基金公司非常相似，用户使用的体验也与公募基金产品非常接近。包括日日盈、日日享、日日欣等产品在内，近一年的七日年化收益中枢大致在2.8-3.0%之间。

非货币型短期理财产品中最有代表性的是招睿青葵半年开，风险等级为R2，持有期为半年，100元起购，业绩比较基准为3.85%。

中长期理财产品中比较有代表性的是青葵一年半（暂未转移到招银理财），风险等级为R2，持有期1.5年，1万元起购，该产品为净值型产品，2020年3月11日成立以来至今将近一年，成立以来年化收益4.91%。 

3、宁银理财  

货币型产品中比较有代表性的是宁银理财宁欣天天鎏金1号，风险等级为R1，1元起购，T+1赎回到账，基本上与普通的货币基金一样，七日年化收益大致在3%-3.15%。 

非货币型短期理财产品中最有代表性的是宁银理财沁宁固定收益半年定开理财产品，风险等级为R2，持有期半年，1元起购，业绩比较基准为3.7%-4%。 

中长期理财产品中比较有代表性的是宁银理财宁欣固定收益类一年定开理财产品，风险等级为R2，持有期为一年，1元起购，业绩比较基准为3.9-4.2%。 

以上三家分别代了表国有大行、股份制和城商行旗下的理财子公司，其产品线基本上都覆盖了货币型、短期和中长期固收理财产品。虽然单点和区间形式的业绩比较基准不能绝对等同于实际收益，但银行理财惯用资产-负债匹配的管理模式，真实收益达到甚至略微超过业绩比较基准的可能性还是很大的。因此，无论是现金管理，还是中长期投资，至少最近一年来看，银行理财的表现还是显著优于公募基金的对标产品。

03 标债类信托产品

传统的信托非标产品的收益与风险特征与其他机构的固收类产品没有可比性，因此，我们只关注信托公司的标品类产品。由于特殊的投资体系以及产品线布局，目前来看，大多数信托公司都将标品固收产品定义为现金管理产品，从持有期限上看，其中大多数类似于短期银行理财产品，但风险特征无法直接比较。少数标品转型领先的公司也有货币型信托产品。 

代表性的货币型产品，包括上海信托的现金丰利A类以及外贸信托的五行添益七日年化大致在3%-3.3%左右。代表性的短期理财型产品，包括上海信托的红宝石T+N，业绩比较基准在4.2%-4.6%；五矿信托的优债臻远三个月业绩比较基准4.5%，六个月业绩比较基准4.8%。上述这些产品与银行同期限的产品相比，至少在业绩比较基准方面明显高了不少，但在起购金额和购买的便利性方面略逊于银行理财产品。

通过对上述三类纯固收产品的比较，由于公募基金产品是标准的相对收益型产品，业绩比较基准多由市场指数构成，因此业绩紧跟债券市场的整体表现；而银行和信托的固收类产品在运作时更多采用资产-负债匹配的模式，且能够通过非二级市场的资产和策略进行收益增强，因此在债券市场表现不佳的时期能够带来更好的阶段性业绩表现，更容易吸引个人投资者的关注。

最近基金大跌，银行理财又火了，很多理财产品的近一个月年化收益都创了年内新高。之前被骂很惨的产品，又成了不少财神的YYDS。

微众银行官方出了一个「近期理财收益」的表格，大家可以感受一下：

清流看了一下自己的持仓，不少产品近一个月年化收益已经5-6%了！

如果是一直在坚持银行理财的朋友，可以为自己鼓鼓掌，最近午餐可以加个鸡腿了。

因为现在的银行理财都是净值型产品，采用市值法估值，短期收益会随着市场环境波动，但是长期看，收益是稳定的。

举个例子，银行理财是一袋零食，原来价格都稳定在2元/袋，最近因为工厂停工和运输不便，市场上现货零食供不应求，价格飙到了5元/袋。

如果你这时候以5元的高价收购，想着过段时间再以10元价格卖出去，一定会赔钱的。

因为一旦工厂复工，交通顺畅，价格必然会回落到2元。而你高价囤的零食必然会砸在手里。

不管市场怎么波动，它终究只是一袋零食，不是一瓶茅台。

买银行理财，不要把高点当成它的正常收益，以为在高点买入就可以维持这种收益。

「业绩比较基准」和「历史平均收益率」才是可以参考的收益指标。长期持有的收益率，一定和这两个指标相差不大。   

来源：招银理财

　　资管转型背景下，从国外银行资管产品的经验来看，由于“固收+期权”这种投资结构的理财产品将丰富的挂钩标的、弹性的想象空间以及较低的风险偏好有机结合在一起，成为了银行理财产品的一个组成部分。

　　本期就给大家介绍该类型产品的各种结构及衍生——二元结构、价差结构和鲨鱼鳍结构，以及区间累积、期间向上/下触碰、自动赎回的衍生结构。

　　二元结构

　　二元结构，也叫期末看涨/看跌结构，顾名思义，即根据期末价格来判断是否获得高收益。

　　老王同学买了一只挂钩沪深300指数的期末看涨二元结构的理财产品，产品期限一个月，期初价格（衍生金融工具投资起始日收盘价）是4000，产品约定如果期末价格（期末观察日收盘价）高于或等于4000，将获得5％的业绩比较基准，而如果未达到，将获得2％的业绩比较基准。

　　一个月后，如果沪深300指数涨到了4200，那么老王同学将愉快的收获5％的业绩比较基准。而如果沪深300指数一个月后低于4000，那么老王同学也就可能拿到2％的业绩比较基准。

　　期末看涨二元结构是最简（cu）单（bao）的衍生结构，在上述例子中，只要产品到期时沪深300指数比期初的点位高，就可以相应拿到较高收益。

　　所以老王只要判断一个月后沪深300指数一定比现在高，就可以买这个结构啦。当然，简（cu）单（bao）的背后，需要牺牲更高收益的可能性，所以老王的最高收益也只能到5％，不会更高咯~

　　价差结构

　　价差结构同样也是根据期末价格来判断是否获得高收益，与二元结构这种一锤子买卖不同的是，价差结构的收益与挂钩标的的涨/跌幅度有关，涨跌方向与预期看涨/看跌方向一致的话，幅度越大，到期收益也可能会越高。

　　当然收益也不是上不封顶的，涨/跌幅度超过一定程度后收益就不变了。

　　老李同学买了一只挂钩沪深300指数的期末看涨价差结构的理财产品，产品期限也是一个月，期初价格（衍生金融工具投资起始日收盘价）是4000，产品约定如果期末价格低于或等于4000，将可能获得2％的业绩比较基准，而如果高于4000，将在2％业绩比较基准的基础上叠加与涨幅相同的收益，总收益8％封顶。

　　一个月后，如果沪深300指数涨到了4160，也就是涨了4％，那么老李同学将获得业绩比较基准4％ + 2％ = 6％，而如果指数上涨更多，例如超过了10％，那么老李同学最多能获得8％的封顶业绩比较基准。

　　最惨的情况下，如果沪深300指数一个月后低于4000，那么老李同学可能也就能拿到2％的业绩比较基准。

　　看涨价差结构的收益可以紧紧跟随指数涨幅的步伐，所谓“水涨船高”。所以当老李判断沪深300指数一个月后将大涨，就可以买这个结构啦，指数涨的越多产品收益也越高，最高可以拿到8％的业绩比较基准。

　　但是如果他没有判断对期限，指数在期间涨了10％后又在期末跌回原点了，那也只能和高收益说拜拜了。

　　鲨鱼鳍结构

　　鲨鱼鳍实际上是对前述的价差结构进行了一定的加工。

　　怎么加工的呢，就是增加了每日观察是否敲出（敲出简单通俗的可理解为超出设置的目标值）的步骤。

　　由于这个结构的收益示例长得特别像鲨鱼鳍，所以才有了这么可（qi）爱（pa）的名字。具体来看老张同学的例子。

　　老张同学买了一只挂钩沪深300指数的看涨鲨鱼鳍结构的理财产品，产品期限也是一个月，期初价格是4000，产品约定如果一个月中沪深300的涨幅曾经超过6％，则期末获得4％的业绩比较基准。

　　而如果期间涨幅均未超过6％，那么与老李购买的看涨价差结构到期收益是一样的。

　　一个月当中，假设沪深300指数迎来一波利好行情，一下子飙涨10％（超过了6％），那么老李将在产品到期时获得4％的业绩比较基准。而如果期间涨幅均未超过6％，那么就看到期时的指数价格来相应计算收益啦。

　　看涨鲨鱼鳍结构，适合期间会上涨、又涨的不是特别多的情况，但是如果真的涨很多，也行吧，毕竟还有个敲出收益呢，比起上面说的期间涨了10％后期末又跌回原点只能拿2％业绩比较基准的情况还是好一点。

　　所以老张就是抱着这样的市场判断心态买了看涨鲨鱼鳍，有机会获取8％的业绩比较基准哦。

　　别急，咱们继续介绍三个比较常见的衍生结构，分别是区间累积、期间向上/下触碰，以及自动赎回。

　　区间累积

　　与上面所讲的主要以期末价格来判断是否高收益的结构有很大不同，区间累积是一个“细水长流”的结构，产品存续期的每个观察日都可以累积收益哦！

　　如果当天标的的观察价格落在区间内，当天即获高收益，否则当天获低收益，产品到期时根据每日累积的收益来计算最终收益。

　　老吴同学买了一只挂钩沪深300指数的区间累积结构的理财产品，期限一个月，期间共有20个交易日，产品约定，如果当日沪深300指数收盘价落在期初价格的涨跌幅5％范围内，则当日可能获得6％的业绩比较基准，如果出圈儿了，则可能获得2％的业绩比较基准。

　　一个月很快过去了，这个月沪深300指数持续震荡，18个交易日都落在了涨跌幅5％的范围内，仅有2个交易日落在区间外，因此老吴同学大概获得了6％x18/20 + 2％x2/20 =5.6％的业绩比较基准。

　　由于区间累积结构每个观察日都可以累积收益，收益相对平滑而稳健，尤其适合震荡行情。

　　期间向上/下触碰

　　这个结构同样也是在整个存续期观察，只要任意一个观察日触碰到障碍价格，就能锁定期末较高收益。

　　（向上触碰就是观察日收盘价高于或等于障碍价格，向下触碰就是观察日收盘价低于或等于障碍价格）

　　老叶同学买了一只挂钩沪深300指数的向上触碰产品，期限一个月，产品约定，只要期间任意一个观察日的收盘价高于或等于期初价格的103％（也就是涨幅超过3％），即锁定期末5％的业绩比较基准。而如果期间涨幅均未超过3％，则可能获得2％的业绩比较基准。

　　一个月期间，沪深300指数迎来一波小行情，冲高5％后又回落，老叶开开心心可能获得5％业绩比较基准。（划重点：一旦冲高即锁定较高收益）

　　同样，在震荡行情下，或是对未来市场走势不太明确的情况下，这种期间观察的产品相对更合适。

　　即使上涨后又下跌，仍有机会获取较高收益。

　　自动赎回结构

　　自动赎回结构在整个存续期内有多个观察日，一旦某个观察日触碰到障碍价格，产品即提前终止并获得高收益。（看涨自动赎回就是观察日收盘价高于或等于障碍价格，看跌自动赎回就是观察日收盘价低于或等于障碍价格）

　　与期间向上/下触碰不同的是，期间触碰是一旦触碰就锁定期末高业绩比较基准，产品到期才清算，而自动赎回结构则是如果在某个观察日触碰就会提前终止。

　　老卢同学买了一只挂钩沪深300指数的看涨自动赎回结构，产品期限半年，每个月观察一次，产品约定，任意一次观察日，沪深300指数收盘价高于或等于期初价格，即可能获得6％的业绩比较基准，同时产品提前终止；

　　如果最后一次观察仍低于期初价格，则可能获得2％的业绩比较基准。

　　3个月过去了，沪深300指数在第三个观察日终于比期初价格高了，于是产品提前终止，老卢同学可能获得6％的业绩比较基准。

　　（划重点：产品并非半年到期，而是在三个月时提前终止）

　　自动赎回结构是一种“以时间换空间”的结构，设置多个观察日，有多次机会可以触发高收益，非常适合中长期温和看涨（看跌）的行情。

　　注：文中提及的业绩比较基准均为年化。