纽达投资创始人邬雄辉：后疫情时代，万亿可转债市场，不容错过 ｜ 资管大家
本期访谈人物：
纽达投资创始人兼总经理 邬雄辉
“转债是有纯债价值保护的股票投资，我们的投资思路事实上也是权益多头思路。”
▍个人介绍
纽达投资创始人、基金经理。 就读于清华大学与香港浸会大学，2006年开始创业从事量化投资,具有十六年丰富公司管理及投资经验，所管理产品多次获得奖项。
▍第一标签
可转债策略先行者及深耕者
▍机构简介
纽达投资成立于2017年，是一家专注于可转债和量化投资的资产管理公司。核心团队组建于2006年，由顶尖数理人才和资深交易员共同组成，历经牛熊，具有多市场、多品种、多策略的学习和驾驭能力。在深圳和香港设有投研中心。
2020年初新冠疫情爆发，这三年来工作生活面临的巨大考验，让人们认识到了“意外总在意料之外”。尤其亲历“阳过、阳康”，后疫情时代，所有人都重新思考，“健康”、“安全”的重要性。
2017年习近平总书记首次提出“放眼世界，我们面对的是百年未有之大变局”，后续若干重要场合，包括二十大会议，他多次提及该论断。变局之下，国际秩序深刻调整，全球产业链重构；国内政策走入新时代，经济面临不少挑战。新冠疫情全球肆虐，让百年变局更加风云诡谲。映射到资本市场上，投资环境更趋复杂多变, 宏观、微观影响因素众多，资产价格波动巨大。面对百年变局掀起的“惊涛骇浪”，投资在追求收益的同时，更要重视资产安全，可攻可守的中国可转债资产为投资人提供了优秀的选项。
近期，记者专访了行业内领先、专注可转债策略的私募机构纽达投资创始人邬雄辉，了解他对行业、投资的看法。
01
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可转债异军突起，万亿规模可期
中国转债市场虽有二十几年发展历史，但因发行门槛较高、条款相对复杂，规模一直不温不火。但自2017年以来，可转债作为上市公司再融资的工具，开始受到重视，异军突起，蓬勃发展。转折的核心原因是定向增发的再融资新规在2017年2月出台，发行底价最低九折，项目锁定期为36个月和12个月，定增的发行受到了制约，转债作为备选项被重视。此后，定增政策在2020年2月有较大幅度的松绑，但是转债已被众多上市公司和投资者所熟知，有独特优势，持续受到欢迎，发行方兴未艾，交投活跃，供需两旺。
转债市场经过近6年的高速发展，标的数量从2017年初仅有的15只，逐渐增长至如今466只，市场规模也从300多亿增长至接近9000亿，日均成交金额也从2017年的不足10亿元增长到2022年的876亿元。如今，上市公司发行可转债的需求依然热烈，2022年共有219家上市公司发行转债的预案公告，相较2021年的178家，增幅23%；展望未来，2023年我们将会见证中国转债市场万亿新时代。
纽达投资作为转债细分市场的头部私募被投资者和金融机构所熟知。这得益于纽达投资团队拥有敏锐的市场嗅觉，在转债“火”起来前就及时布局，充分享受到这几年的发展红利。
“市场总在变化，我们需要用发展的眼光看待市场，不能刻舟求剑”，邬雄辉表示，对市场变化的感知和持续的学习迭代能力是纽达投资能够及时布局转债市场的重要原因。
纽达投资从2018年就开始关注当时还不活跃的可转债市场，发现它有丰富的条款，能够实现“下有保底，上不封顶”、“攻守兼备”的投资效果。可转债有“债性”，上市公司承担还本付息的法律责任，因此转债有良好的防守能力；同时转债有“股性”，对投资者有利时，可以自主转换成股票，赚取权益多头的收益，具备很大的收益弹性。“于是，我们决定将它作为重点资产进行配置。”纽达投资的创始人邬雄辉说道。
02
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可转债迄今零违约，具备良好的防守属性
转债具有债券的全部要素，因其“债底”的保障，投资有清晰的风险预测。尽管近几年随着经济增速放缓，信托、城投甚至3A的企业债违约事件此起彼落、时有耳闻，但可转债迄今零违约，保持“金身不败”的记录。这主要得益于可转债的独特资产属性与制度红利：第一，可转债发行门槛高；第二，可转债的下修条款，大幅降低转债违约的概率，提升投资者获得良好收益的可能；第三，上市公司有强烈的促转股动力，投资者和上市公司的利益一致。
违约风险低（迄今零违约），转债的纯债价值就可以提供很好的价格支撑。在极端的市场里，这个价格支撑让产品的净值有个坚实的底，回撤的空间能有效预测并得到控制，提供更好的投资体验。
03
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可转债有转股权，能跟随股票价格上涨，收益潜力弹性大
“转债是有纯债价值保护的股票投资，我们的投资思路事实上也是权益多头思路。”邬雄辉团队将转债策略的核心定位为“攻守兼备”，以债性防守，以股性进攻，打造“下有保底，上不封顶”的资管产品线。
他介绍道，转债策略的主要收益来源与股票投资相同，都是来自上市公司企业盈利所带来的估值增长。在牛市时，可转债的股票属性发力，上涨表现不输股票。2020年至2021年，权益市场整体向好，纽达的转债策略分别获得了57%和39%的收益率，媲美股票多头资产。
此外，可转债还有相对股票独有的收益来源，如转股价下修带来的转股价值的提升。转债转股价下修则意味着即使股价没涨，仍可能赚取股数。
邬雄辉举例解释道，买一张转债，其标准面值为100元，假设初始转股价是20元，可以转换为普通股5股。若转股价下修至10元，那么此时一张转债则可以转换为10股，较之前相当于多赚了5股股数。若此时股价涨回至原价，股价没变，但持有的转股价值却已翻了一倍。
04
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五年领跑后，可转债在2022年跌幅仍较小，验证良好防守能力
可转债在2017至2021年蓬勃发展，中证转债指数五年来以累计54%的涨幅大幅领跑同期沪深300、中证500等主要股票宽基指数。2022年是熊市，转债在连续几年的“牛市”之后，依然体现了很好的防守属性，跌幅较小。
在牛市“进可攻”，遇到熊市“退可守”。2022年中国资本市场跌宕起伏，波动巨大，主要股指均大幅收跌，其中上证指数全年下跌15.13%，年内一度跌破3000点，中证1000指数全年下跌21.58%，沪深300指数全年下跌21.63%，创业板指数全年下跌29.37%，科创50指数全年下跌31.35%，而同期中证转债指数全年下跌仅为10.02%。可转债因为有债券属性，纯债价格提供了强而有力的支撑，回撤较其他宽基指数小，良好的防守属性再一次得到了有效验证。同样的情况也发生在2018年，中证转债指数全年跌幅仅为-1.16%，而同期的股票宽基指数跌幅为-24.59%至-36.87%。
如果说2018年转债数量较少，而且当年转债估值低，转债具有强有力的防守属性的说服力不够强；那么站在2023年回看，经过五年涨幅领跑，转债在2021年年底的估值不便宜已成为当时市场的普遍认知，但转债在2022年的跌幅仍远小于其他股票指数，再次体现其自带的防御能力。
邬雄辉将2022年的市场比作转债资产的“试金石”。
05
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有效控制回撤，强调攻守兼备，追求最佳收益风险比
2022年11月以来，理财产品赎回潮引发了债券市场的“踩踏事件”，纯债市场大跌，恐慌情绪蔓延，对转债资产也产生了一定的负面影响。对此，邬雄辉表示：“转债有纯债价值支撑，估值清晰，如果所挑选的标的估值是合理的，实则不会受到赎回事件太多影响。”当然，这并不意味着转债资产不会回撤，他强调道：“转债资产其实是权益多头，这意味着它的净值会有一定的波动，会受到资金面的影响。 它的防守属性体现在当整体市场表现不好的时候，因其纯债价值的存在，它的回撤表现会较优一些。”“防守的要点是控制回撤的幅度。在市场波动时期，具备防守性的标的可将回撤控制在10%以内”。
“在实战判断中，买入或持有的标的需兼具良好的防守性和进攻性，二者缺一不可。面对处于防守较弱阶段的个别标的，需择机卖出。”邬雄辉强调道。如果所选标的估值不高，离债底不远，哪怕遇到不利的市场环境，回撤空间依然有限。同时，他也指出，转债投资不能仅着眼短期表现，虽然转债在2022年底短期相对疲弱，但是它本身的优势仍然长期存在，并且估值合适的标的数量和可选范围处于历史上最好的时候，仍然具备很高的配置价值。
在策略设计方面，他表示：“我们要善用转债的涨跌非线性属性，即在纯债价值的保护下，选择下跌空间相对有限，并在市场向好时又能跟随权益上涨的转债标的来构建攻守兼备的投资组合。我个人能接受的回撤在5%到10%之间。我认为资产管理应该是在控制好回撤的基础上，再去追求收益，追求最高的收益风险比，这样才能更好地服务客户，才能给客户最好的投资体验。”
对于控制回撤的经验，除了要“排雷”，排除风险较高的标的以外，分散持仓也是一个重要的手段。目前，纽达投资的持仓平均在40-70只，个券仓位集中度限制在5%以内。邬雄辉表示，限制持仓集中度是控制回撤的另一道防线。他强调：“在谨慎风控、分散持仓下，获得亮眼的业绩是非常难得的，这对我们的投研团队、模型开发、风控系统都是极大的考验，但从结果上看，我们的表现算优秀。”
06
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可转债有核心优势，是不容错过的资产
2022年7月29日，沪深交易所正式发布《上海证券交易所可转换公司债券交易实施细则》《深圳证券交易所可转换公司债券交易实施细则》（以下简称《交易细则》）以及《上海证券交易所上市公司自律监管指引第12号——可转换公司债券》《深圳证券交易所上市公司自律监管业务指引第15号——可转换公司债券》（以下简称《可转债指引》）。其中，《可转债指引》自发布日起实施，《交易细则》8月1日起正式实施。两大新规从投资角度和上市公司角度完善了可转债市场交易和信息披露的多个细节，使得信息更加透明化、规范化。同时，通过涨跌幅限制遏制了市场过度“炒作”行为，市场逐步回归理性，减少了市场风险。“虽然需求端的一些炒作资金短暂退场后，转债9月份交易量下滑到底部位置，但随着市场对交易新规逐步理解，交易量在11月份已经出现了30%-40%的反弹。”邬雄辉介绍。
他表示，从长远看来，新规反映了监管对转债市场的呵护，目的是为了让市场更健康地发展，而不是打压。转债的“亦股亦债”、“下修条款”、“T+0交易”及“较低的交易成本”等核心优势并没有被改变。在管理办法与交易新规发布后，转债的供给仍然非常充足，转债市场蓬勃发展的趋势也没有被改变。
随着转债市场的持续扩容，标的数量逐渐增加，市场也走向成熟。
邬雄辉表示从估值的角度说，遍地黄金的时期已经过去，现在是一个估值相对均衡的期间，转债的投资难度在逐步提升。由于可转债的特殊结构，在交易过程中需要从转股价格、转股溢价率、纯债溢价率、到期收益率、隐含波动率、正股的估值等多因素考量，这都需要专业的投资团队、专业的策略执行。因此，投资人在参与转债市场时候，可以选择专业的团队，购买他们的资管产品来进行投资。
他特别指出，在条款方面，尤其如强赎条款，投资人需要及时跟踪关注，避免不必要的损失。
展望未来，邬雄辉表示，国家加大对资本市场服务实体经济及民营企业改革发展的政策力度，转债供需两旺向好的趋势仍会持续。“转债仍处于红利期，越来越多的投资人和金融机构将意识到，在复杂多变的国际、国内局势里，面对越来越难于预测的宏观和微观环境，转债资产能让我们很好地面对各种不确定性，进可攻、退可守，长期来看，转债投资体验更佳，是不容错过的资产配置选项”。
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